קבוצת דלק מחלקת את לווייתן מחדש

בעלי מניות קבוצת דלק צפויים לקבל בימים הקרובים מניה חדשה בתיק: דלק ייזום נכסים. על פניו, מדובר במהלך טכני של דיבידנד בעין. בפועל, זה רגע מעניין הרבה יותר: תמלוג לווייתן יוצא מתוך קבוצת דלק ומקבל מחיר שוק עצמאי.

זו לא חלוקה של מזומן, וגם לא חשיפה ישירה למאגר לווייתן עצמו. דלק ייזום נכסים תחזיק בחברת דלק תמלוג על לווייתן, שהנכס המרכזי שלה הוא זכות לקבלת תמלוגים מחלקה של ניו־מד אנרג’י במאגר.

במילים פשוטות, זו מניה חדשה שמרכזת לתוכה זכות תזרימית מאחד מנכסי האנרגיה החשובים בישראל , והשוק יצטרך להחליט כמה זה שווה.

אז מה קורה עכשיו ?

דלק ייזום נכסים עדיין לא נסחרת בבורסה. היא נוצרת כחלק משינוי מבני שבמסגרתו קבוצת דלק מוציאה את דלק תמלוג על לווייתן לחברה ציבורית נפרדת.

לאחר השלמת המהלך, בעלי מניות דלק יחזיקו ישירות גם במניות קבוצת דלק וגם במניות דלק ייזום נכסים. כלומר, נכס שהיה עד עכשיו חלק מהסיפור הרחב של קבוצת דלק יהפוך לנייר עצמאי, עם מחיר משלו, מסחר משלו ודוחות משלו.

כאן נמצא העניין המרכזי: התמלוג עומד כיום על 1.5% לפני מועד החזר ההשקעה בלווייתן, ואמור לעלות ל־6.5% לאחר מועד החזר ההשקעה. בפועל, בגלל מנגנון חישוב “פי הבאר”, השיעור האפקטיבי נמוך יותר, אבל הקפיצה עדיין משמעותית מאוד.

תמלוג של 1.5% הוא נכס מעניין. תמלוג שמתקרב למדרגה של 6.5% הוא כבר נכס שהשוק צריך לתמחר מחדש.

מה קורה עד 8 ביולי

8 ביולי הוא המועד הקובע לזכאות. מי שמחזיק במניית קבוצת דלק במועד הזה צפוי לקבל מניה אחת של דלק ייזום נכסים עבור כל מניה אחת של קבוצת דלק שבידיו.

בעל מניית דלק לא אמור לבצע פעולה מיוחדת כדי לקבל את המניה. אם הוא מחזיק בדלק במועד הקובע, הוא צפוי לראות בהמשך נייר חדש בתיק.

אבל חשוב להבין: זו לא “מתנה” במובן הפשוט. כאשר נכס יוצא מקבוצת דלק ועובר לחברה נפרדת, גם מניית דלק עצמה אמורה להתאים את עצמה לחלוקה. המשקיע נשאר עם שתי החזקות: דלק מצד אחד, ודלק ייזום נכסים מצד שני.

המספר שעלול לבלבל הוא 5.99 שקל למניה. זהו מחיר טכני שחושב לצורכי הרישום והעמידה בכללי הבורסה. הוא לא בהכרח משקף את השווי הכלכלי שבו השוק יתמחר את התמלוג לאחר פתיחת המסחר.

במילים אחרות: 5.99 שקל הוא לא סוף הסיפור. הוא רק נקודת פתיחה טכנית.

מה צפוי לקרות מ־13 ביולי

13 ביולי הוא המועד שבו דלק ייזום נכסים צפויה להתחיל להיסחר בבורסה, בכפוף להשלמת התנאים הנדרשים.

כאן יתחיל המבחן האמיתי.

עד עכשיו תמלוג לווייתן היה חלק ממבנה גדול ומורכב יותר של קבוצת דלק. מרגע שהמניה החדשה מתחילה להיסחר, השוק יוכל לענות על שאלה פשוטה ומעניינת: כמה שווה תמלוג לווייתן כשהוא עומד בפני עצמו?

ביום הראשון למסחר ייתכן שנראה גם מוכרים טכניים. חלק מבעלי מניות דלק יקבלו נייר חדש שלא בהכרח רצו להחזיק, וייתכן שימכרו אותו בלי להעמיק יותר מדי. מנגד, יכולים להגיע משקיעים שיחפשו בדיוק את זה: מניית תמלוגים ממוקדת על לווייתן, רגע סביב המעבר הצפוי לשיעור תמלוג גבוה יותר.

לכן פתיחת המסחר יכולה להיות מעניינת לא רק בגלל המחיר הראשון, אלא בגלל מה שהיא תגלה על הדרך שבה השוק מבין את הנכס.

אבל יש גם חוב

כדי לא להתלהב רק מהכותרת, צריך להכיר גם את הצד השני של הסיפור. דלק ייזום נכסים לא מגיעה לבורסה עם תמלוג נקי. בתוך החברה המוחזקת יש חוב בנקאי של כ־250 מיליון דולר.

זה חוב משמעותי, והוא יושב מול התזרים העתידי מהתמלוגים. כלומר, גם אם ההכנסות מתמלוגים יגדלו, הכסף לא זורם אוטומטית לבעלי המניות. לפני כן יש ריבית, פירעונות, יחסים פיננסיים ומגבלות מול הבנק.

מצד שני, לפי הנתונים בתשקיף, יחס החוב לשווי התזרים עמד בסוף מרץ על כ־49%, כך שהחוב לא נראה כרגע כמו גורם שמוחק את הסיפור. הוא כן משנה את הדרך שבה צריך לחשוב עליו.

דלק ייזום נכסים היא לא מניית תמלוגים נקייה. היא מניית תמלוגים ממונפת על לווייתן.

אחרי מה צריך לעקוב ?

הדבר הראשון הוא מועד החזר ההשקעה בלווייתן. זה הטריגר שאמור להעביר את התמלוג מהמדרגה הנמוכה למדרגה הגבוהה.

הדבר השני הוא מחיר הפתיחה והמסחר בימים הראשונים. אם השוק יתייחס למניה כאל נייר קטן שחולק בדיבידנד בעין, זה סיפור אחד. אם הוא יתחיל לתמחר את התזרים העתידי של התמלוג, הסיפור יכול להיראות אחרת.

הדבר השלישי הוא הדוחות הראשונים של דלק ייזום כחברה ציבורית. שם יהיה אפשר לראות כמה תמלוגים נכנסים בפועל, כמה הולך לשירות החוב, ומה נשאר בתוך החברה.

הדבר הרביעי הוא מדיניות החלוקה. גם אם אין מגבלה מיוחדת ברמת החברה עצמה, היכולת לחלק כסף לבעלי המניות תושפע מהחוב, מהיחסים הפיננסיים ומהחלטות הדירקטוריון.

השורה התחתונה

דלק ייזום נכסים היא לא עוד מניה קטנה שמצטרפת לבורסה. היא מרכזת סיפור מאוד ברור: תמלוג על חלקה של ניו־מד בלווייתן, אחד ממאגרי הגז המרכזיים באזור, שיוצא מתוך קבוצת דלק ומקבל מחיר עצמאי.

יש כאן נכס איכותי, עיתוי מעניין ופוטנציאל להצפת ערך. יש כאן גם חוב גדול, תלות בתזרים מלווייתן ושאלה פתוחה לגבי כמה כסף יישאר בסוף לבעלי המניות.

ב־8 ביולי בעלי מניות דלק צפויים לקבל את המניה. ב־13 ביולי השוק צפוי להתחיל לענות על השאלה החשובה באמת: האם דלק ייזום נכסים היא רק נייר קטן שחולק בדרך, או התחלה של סיפור גדול יותר.

סקירות שוק ההון בשיתוף FocusFin מערכת מידע חכמה לשוק ההון. האמור אינו מהווה המלצה או ייעוץ השקעות, אלא סקירה כללית המבוססת על מידע פומבי ודיווחי החברה.